美元加息周期存疑 黄金或进入新一轮牛市

刚刚公布的美联储决议显示，美联储将维持利率不变，并下调未来加息预期，同时下调了2016年美国经济增速预期（从2.2%下调至2%），通胀预期略微上调至1.4%，但依然离2%的目标较远。

实际上美联储本轮加息的动机、合理性和目标都出现了混乱，预防资产价格泡沫可能是美联储启动加息的重要理由，但是由于房地产市场复苏较快（目前已回到2008年金融危机之前的水平）、债务扩张明显、股市一口气涨了八年，实际上各市场已经习惯了超低利率，对加息的承受能力越来越小。

为了避免市场预期改变、债务成本上升，从而引发类似2008年一样的金融动荡，美联储自去年末开始的本轮加息，似乎已力不从心。

纵观近半个世纪以来的美联储加息周期，没有任何一轮加息周期像此次这样纠结。此轮加息自去年12月15日开始，目前已过去半年，这样长的时间间隔，是美联储所有加息周期历史上从未有过的。

假设美联储在未来某一时点再次提高联邦基金利率，投资者可以称之为自金融危机后第二轮加息周期，而2015年末的第一轮，只加了一次，且已经结束。实际上未来是否加息或加息多少次，美联储的整个依据跟去年末加息时的考虑已经有很大不同。

全球保持实际层面的负利率（通胀水平高于利率水平），已成为一种常态化逻辑，美国纵然具备美元世界货币的先天优势，但美国经济占全球的比重已下滑至24%（2002年时这一比例是32%），中国等经济体占比上升（中国GDP占全球的比重已超过15%）。因此美联储的加息，不得不开始考虑其他经济体状况。

原来美联储讨论货币政策，很少提及新兴市场，而目前的议息会议，开始提到中国经济增长问题等。刚刚过去的议息会议重点提到了英国退欧风险，说明美联储货币政策受外界影响的概率逐步增大。

如果全球市场继续以持续宽松，以及更低的负利率来对冲美联储加息预期影响，美元的走高可能直接影响到美国经济。自2014年中期以来，美元相对一篮子货币汇率持续升值，2015年一年时间就升值了12%，是1970年以来升值速度最快的一年。

美元走强导致美国企业的每股收益减少，金伯利、保洁、强生、孟山都、杜邦等越来越多的企业正受其影响，作为跨国企业最多的美国，不可能对美元的升值熟视无睹。

基于以上分析判断，可得出以下几个结论：

首先，无论从美国经济增长的角度，还是通胀预期等内部环境看，美联储在采取加息方面已变得相当谨慎，而且在对外措辞方面已变得非常温和（全面转入鸽派）。

其次，外部市场风险事件非常之多，中国经济增速下滑、英国退欧、日本等负利率水平等，都会影响到美联储进一步做出紧缩的决策。

第三，全球几乎都在着手应对美联储加息，其中一个方法就是持续下调利率、扩大支出规模，尤其是新兴经济体，越是担心资本外流和经济下滑，就越有动力实施宽松政策刺激经济，所导致的美元单边升值是美国所不愿意看到的。

投资市场预期正在改变

一方面固定收益类产品收益率将持续下滑，股市等靠经济增长推动的风险投资市场预期回报也将回落，大多数投资者开始从追逐收益转入规避风险。

另一方面，避险资产开始受到追逐，国债和黄金成为非美元市场上升最快的资产，尤其是黄金市场，备受“指责”的黄金不生息问题已不是问题，因为货币市场零收益和负收益比比皆是，如果现金的年存款利率低于2%，实际上持有黄金等非信用类资产的优势就会非常明显，比如本月以来国际金价已上涨超过7%，一个月的收益就远高于一年期存款收益。

黄金市场进入新一轮牛市的条件已经具备

从美元市场看，无论美联储加息或不加息，都难以改变单纯持有美元的低回报问题，这虽然是全球货币市场的通病，但一旦预期形成，更多的投资者会选择持有各类纸币计价的相关资产，对“现金”的恐慌心理会持续。

纵观半个世纪以来的历史价格走势，美元对黄金的贬值一目了然。你可以找到增长和回报更高的美元资产，但你很难找到像黄金这样金融货币属性较强、国际流动性俱佳，还可以对冲国内信用市场风险的国际资产。目前看，美元加息预期的减弱，进一步点燃了更多黄金投资者的热情。

另外重要的一点是，黄金市场本身基本面良好。没有出现明显的供给过剩的情况，汤森路透刚刚发布的2015年黄金市场年报显示，全球金矿企业全部的“维持生产成本”持续在1300美元/盎司上方，也就是说想新获取1盎司黄金，需要的全部成本是1300美元。

当前的国际黄金价格恰好在1300美元左右，虽然这类成本很难决定价格走势，但从长期价格走势看，此数据会影响到更多投资者对黄金的“估值”，这也是索罗斯等对冲基金，在全球大宗商品市场低迷的情况下，高调介入黄金矿业股和黄金ETF基金的原因之一。

中国市场对黄金的需求持续增大，如果仅仅从首饰等消费需求看，中国对黄金的需求增速有所停滞，但从投资市场数据看，中国市场对黄金的投资需求才刚刚开始。2015年上海黄金交易所黄金交割量达到创纪录的2620吨，几乎持平于全球金矿年产量；今年一季度上海黄金交易所黄金成交量同比增47.67%。

不过需要注意的是，中国庞大的需求对整个国际金价的影响有限，国内交易者大部分是按照国际金价来决定买卖价格，看上去成交量非常大，但反馈至国际市场的头寸则非常少。目前看，如果有部分国内需求能够直接进入到国际市场，将会明显推动国际价格。

今年春节期间和刚刚过去的端午节，国际金价分别上涨了5%和3%，其中一个原因是，每当中国节假日，国内市场停盘，诸多国内投资者想尽办法参与国际市场交易，直接推动了国际金价。

同时，机构在黄金市场的作用也不可忽视，2015年末美联储决定加息的时候，全球最大黄金ETF基金SPDR的持仓量只有630吨，半年后的今天，该基金的持仓量已经飙升到了900吨。由于今年以来金价的上涨，中国央行购金速度减缓，但全球央行净买入的态势没有发生太大变化，据世界黄金协会（WGC）公布的数据显示，今年第一季度，全球各大央行的黄金净购买量达到了45吨。

如果说2001年至2012年黄金价格的持续上涨，是由美元贬值，以及散户投资者大量涌入导致的一轮牛市。未来几年，黄金价格将可能会在全球低利率、低增长，以及机构投资者的需求主导下，出现新一轮结构性牛市。

金价的长期目标还需要进一步关注，年初我预测今年黄金价格可能会突破1350美元/盎司，现在看可能有点保守。如果三季度金价能够站稳1300美元，对于去年和今年年初进入黄金市场的投资者已经是相当不错了，预期不能过高，毕竟其他市场很难找到这样的行情，知足者常乐。

时下进入黄金市场的投资者，其成本在升高，需要更长时间来“换取”回报，站在半年以上的时间看，1300美元的价格并不高，如果不是短线投机心态，这一价格依然可以入场。由于黄金市场容量有限，如果股市等风险加剧，资金集中流入黄金市场，就会出现像今年头两个月一样的短期疯涨行情（今年一月份和二月份金价分别上涨了5%和10%），不过这种情况在未来半年内也同样具备可能性。

对于投资者来说，不能过多的追逐价格走势，还应该改配合其他资产进行投资，黄金作为基础性资产，真正的作用是规避和对冲其他信用资产的风险，以及应对未来更大的不确定性。当新一轮牛市逐步确立，投资者可以适当的增大黄金在整个资产投资中的配比，比如从原来的10%提升至20%、30%不等的比例。