耶伦任期进入倒计时 影响美元主角大变

招商银行金融市场部高级分析师万钊

近期美元走弱源于“特朗普刺激预期”的降温

我们知道，2016年11月8日特朗普意外当选后，在特朗普前期扩大财政刺激的言论煽动下，美国通胀预期升温，国债收益率大涨，利差扩大推动低息货币贬值，所以特朗普当选后，日元贬值主导了美元升值。

中国有句俗话，叫做“是骡子是马，拉出来溜溜”，1月20日，特朗普正式就职，嘴上说再多也没用，还得手底下见真章，扩大财政刺激面临很多具体困难，比如提高政府债务上限以及扩大财政赤字需要经过国会等层层审批，美国的财政支出绝大部分由地方支出而不是联邦政府，财政支出本身也有时间表而不是立竿见影。从下图可以看出，元旦过后，随着特朗普正式就职的临近，市场对于“特朗普刺激”的预期逐步降温，随着美债收益率的回落和美日利差的收窄，日元的升值主导了美元贬值。实话实说，随着最近英国的特蕾莎阿姨频频抢镜，但是英镑并不是近期外汇市场的主角。

图：美元（白）、欧元（橘红）、日元（蓝）、英镑（绿）

耶伦对美联储独立性的坚持与特朗普相左

美联储是全球经济和金融市场稳定的基石，虽然其是政府机构，但是其重要性要求美联储是由技术官僚组成的政治中立的机构，而政治家天生的喜欢低利率和低汇率，因为低汇率有利于出口型企业，而低利率有助于企业投资和资产价格上涨，皆大欢喜，政治家的民意支持率自然也高涨，尤其是特朗普是发掘和鼓动民意的高手。所以1月17日，《华尔街日报》刊登上周五对特朗普的采访，特朗普指出，美元已“过度强势”，美国企业因而失去竞争优势，“强势美元正在将我们推入深渊”（It'skillingus）。虽然在竞选期间，特朗普曾炮轰耶伦领导的美联储态度偏鸽，但是等特朗普就职后，屁股决定脑袋，他的主张会立刻180度大转弯。

美联储制定货币政策目标的标准非常明确：即充分就业和物价稳定，并根据其对未来经济、就业和通胀的判断来决定货币政策。就本轮美联储加息周期的表现来看，美联储的行动虽然比较谨慎，但是仍然是称职的。美联储的独立性，既是法律赋予的权利，也是技术官僚清高的自尊心的结果。前几天，耶伦发表题为“货币政策目标和我们如何追求这种目标”的演讲，提及美国劳动力市场已经恢复至危机前水平，谈及通胀，耶伦认为美国通胀水平正在坚定的迈向2%的目标，因此耶伦给出了明确的暗示：即美联储进入缓慢加息的周期。

而大嘴的特朗普也不甘示弱，特朗普刚刚宣誓就职美国第45任总统后，据中新网报道，白宫网站发布了特朗普政府的各项施政纲领，并给出了一个长远的经济目标：十年内，新增2500万就业，令美国经济增长重回4%。4%的GDP增速，远远高于美联储对于美国长期经济增速的预期，这无疑会快速推高美国的通胀和资产泡沫，并迫使耶伦加快加息进程，给美国经济带来意外的风险。况且，如果没有货币政策配合，美国能否达到4%的增速尚是未知数。

特朗普正式就职前，耶伦演讲的政策取向与特朗普的主张并不相符，也有人说这是两个人在唱双簧，但是一个共和党的非主流总统和一个民主党的知识分子美联储主席显然并不是在配合演戏。善于操纵民意的特朗普后续向美联储施压是一件很容易的事情，正所谓“秀才遇见兵，有理说不清”，耶伦的这些佶屈聱牙的论证显然不适合公开讨论，在笔者看来，耶伦的近期演讲破天荒的将美联储未来的政策倾向非常清晰的表达出来，一方面在于束缚特朗普未来在货币政策上的操作空间，另一方面也在为自己卸任后争取政治资本，耶伦的任期已经进入倒计时了。

且不管特朗普和耶伦的互撕是多么热闹，笔者认为两者都不是影响近期美元走势的主角，根据历史经验，美国经济的走强并不必然带来美元升值，原因在于美国是全球经济的核心，美元经济复苏，仿佛在池塘中投入了一个石子，需求回暖仿佛一圈圈的水波扩散开，越是外围市场，经济增长反而越是强劲，所以反而是美元相对弱了。随着特朗普正式就职，影响美元的主要因素将回归到欧洲大陆。