美元陷入升贬两难 特朗普或故意搅局人

将人民币汇率与中国愿意更多承担全球化引领者职责，对应于美国全球化意愿收缩这一事实进行对比，凸显出时移世易，中美经济增长与社会发展出现的新变化、新调整、新格局、新趋势。这种趋势与变局影响中国与全球经济进一步的发展方向，也当然影响资本市场流动以及相应的投资机会。2017年初市场对人民币大幅与持续贬值预期有所降温，这是从最近外汇市场波动变化中可以察觉到的，而央行与相关政府部门已经多次申明，人民币并不存在大幅贬值的基础。展望2017年，笔者认为，市场各方对人民币兑美元汇率波动的预期仍较强，但如果排除美元自身原因造成的激烈动荡，人民币汇率总体将会呈现出波动空间有限、过程双向运行、节奏整体可控的趋势特征。

人民币兑美元汇率能够保持稳定可控，显然可以成为2017年存在众多不利因素与不确定风险的背景下，股票市场、债券市场乃至房地产市场相对稳定的一个正向外围因素。长久来看，人民币汇率稳定是人民币国际化进程推进、人民币成为国际主要结算储备货币的必要条件。

稳定汇市战略机动性增强

自2005年汇改启动以来，人民币汇率用10年时间升值约35%，近5年以来人民币兑美元近5年以来基本在“1：6至1：7”的幅度范围内波动，保持了较高的宏观稳定度，发挥了强势货币价值之锚的作用，人民币在迈向与自身经济实力相匹配的大国货币过程中所取得的进步是显著的。有鉴于中国经济与贸易份额在全球经济中日益提升的地位，人民币汇率稳定也为全球经济稳定作出了贡献。

新一轮人民币贬值的压力产生于美国经济复苏、美联储加息周期预期开启对应于中国经济增速放缓进入“新常态”、货币步入宽松周期的背景之下。2016年初，国际主流舆论一度有意引导做空人民币的舆论氛围，令人想起近20年以前亚洲金融危机之时，围绕人民币汇率与港币波动进行的舆论攻势以及现实博弈。只是时移世易，中国经济增长与外汇储备的进一步集聚，中国政府稳定汇率的战略机动性大为增强，国际间围绕这一问题进行的舆论博弈与较量，因缺乏坚实的市场而迅速消退。

目前国际形势发生新的深刻变化是，中国经济逐渐成为世界第二大经济体，对世界经济增长的贡献已经从深刻影响东南亚一些国家，壮大为能够对全球经济产生重大影响。1997年美国GDP是86085亿美元，中国GDP为79715亿人民币，按当年人民币兑美元汇率8.25计算，美国经济大致是中国的8.8倍，中国经济体量相当于美国的11.24%；2015年美国GDP为180366亿美元，中国是689052亿人民币，按人民币兑美元年末中间价6.5计算，美国经济约为中国的1.7倍，中国经济体量已接近美国的60%。如果以刚刚过去的2016年的数据进行对比，中国经济体量已经达到美国六成。以当前中国经济继续保持领跑全球的增长速度，如此规模、速度以及相应的经济与贸易、投资吸纳能力，对普遍陷入经济景气低迷的世界经济体无疑充满着诱惑，而中国也表明欢迎其他国家搭乘中国经济高速专列的“顺风车”。贸易与经济展开的基础要求人民币汇率稳定，可以说，汇率环境的相对稳定，是中国也是世界经济的主流希望。

人民币汇率涉及广义的分配问题。从内部利益结构与分配影响来看，人民币汇率变化会对不同类型的市场主体产生不同影响，比如贸易出口部门与进口部门以及对外投资部门对人民币升值与贬值的需求与认识明显不同。但就整体而言，人民币汇率环境保持稳定对各方依旧都是有利的。首先，无论是贸易与投资，都会希望在一个汇率稳定可预知而不是动荡的环境中进行交易安排，而在对外投资与出国旅游方面，最新的数据显示，2016年8月中国首次成为世界最大的净投资国，2016年中国出境旅游人数达到1.22亿人次，出国留学人数持续增长，2015年首次突破50万成为世界第一大生源国，人民币汇率稳定与升水处于有利地位。

同时，考虑到汇率预期与资本市场的联动，汇率波动可能对股、债市场产生不利冲击，从资本市场稳定角度，市场主体当然希望避免这一负向冲击。而国内资本积累与集聚，使得外汇已经不再是稀缺资源，那些处在低端产业链的高消耗、高污染、低效率的外贸导向产业需要淘汰，决定了中国在主观上仅仅单纯依靠人民币贬值促进出口的动机已经式微。大国担当与国内经济贸易与投资的整体形势，使得人民币汇率相对稳定具备内外部的主客观需求。

2015年四季度之后，对应于美国经济复苏、美国退出QE酝酿进入加息周期，中国央行启动了新的汇率制度改革与政策调整，人民币兑美元汇率由升转跌，由此进入小幅贬值周期。改革行动向外界进行了明确的信号提示，那就是中国的汇率改革希望渐进进行，中国有信心、有实力保持汇率市场的相对动态稳定。展望汇率市场阶段性表现，笔者在去年8月份曾经指出，人民币兑主要货币汇率保持基本稳定的前景可以预期，但在美国经济复苏趋势强化、美联储加息周期来临对应国内经济仍旧要求货币政策适度宽松的背景下，出于经济基本面的合理应对要求，人民币兑美元汇率一定幅度与范围之内的贬值不可避免；但无论从人民币希望成为国际主流货币角度，还是保持国际贸易正常秩序与资本市场稳定角度，央行预计将会防范由人民币过度波动带来的危害与冲击。展望2017年，笔者这一判断并没有变化。

人民币稳定具备坚实基础

汇率本质上是一种基于两国货币交换关系的一种信用契约安排，汇率稳定的基础是交换对手货币各自的币值与经济政治基本面的稳定。

当前我国经济面临的基本形势，从短周期波动来看，目前处在经济景气的波谷阶段，叠加于中国传统经济增长动力转型要求的经济结构转型调整，中国经济增长速度有所放缓，逐步由超高增长阶段转化为中高速增长阶段。但在长期内，由自身禀赋所决定，中国经济增长具有良好的韧性与回旋空间，能够保持较长时期的相对快速增长水平。这种空间表现在：与发达国家相比，中国城市化、工业化水平以及经济社会总体发展程度与发达国家相比仍然较低，并且在城乡、地域、行业、阶层的发展方面极不平衡，制度与政策层面也存在着巨大的改进与提升空间。

仅以这些年的城市公共交通为例，即使在最发达的京、沪、深、穗等城市，地铁、轨交等公共服务基础设施以及服务水平，与世界发达城市相比，无论总量还是质量上都还存有较大的差距；而根据我们自身的直接感受，国内众多热门的铁路、公路线路平时满载、节假日更是人满为患等现实，反映出城际与地域交通需求方面存在巨大的供给缺口等待填补，而中国广大的二、三线城市与内陆腹地的需求与差距更大。与发达国家相比，我们的生活水平与质量，以及科技、金融、教育、企业创新、社会公平等方面，都还存在巨大差距与发展空间，这是国情与基本事实。消弭差距与经济趋同，即是未来增长的新机遇。同时，作为最大的发展中国家，中国有人口众多的现实与潜在巨大消费市场。上述事实是未来经济继续保持较高潜在增长水平的保证，是中国经济的回旋空间所在。

短期而言，中国经济宏观调控政策的相机调整，可以相应纾缓与对冲人民币现阶段的贬值压力。这些调整表现在：货币政策更加注重币值稳定目标，政策基调向“稳健中性”转变、推动企业部门降杠杆防范系统性金融风险，以及更加积极的财政政策与对外开放对冲经济下行与资本外流压力，继续保持全球经济增长引擎等。

不确定性的风险冲击来自于美国新任总统特朗普当局对人民币兑美元汇率问题认识的摇摆与不可预测。特朗普曾经指控中国操纵了人民币汇率，有意压低汇率促进出口。事实上，在美国经济复苏、美联储加息预期与境外美元资金回流美国的背景之下，人民币兑美元面临贬值巨大压力之时，正是央行动用外汇储备进行了干预。特朗普最新的观点认为美元已“过度强势”，而“强势美元正在将美国推入深渊”，并认为人民币的快速贬值在一定程度上导致了美元强势，损害了美国企业竞争力。这些言论一度导致美元多头平仓，成为人民币汇率短期急升的直接诱因，而这种动态博弈过程也成为了打破人民币汇率单边贬值预期、反向调整的机会。

而就美国自身而言，美元汇率面临的一个悖论是：着眼于扩大对外贸易，美国不希望美元过于强势以利于出口，但美国经济复苏需要美元资金回流美国本土，因而又希望保持强势美元。对于这一困境，美国目前看似并无答案与有效应对方法。特朗普将中国列为汇率操纵国，与中国在汇率方面的摩擦可能导致人民币贬值压力加剧，这显然更不利于美国贸易。作为商人，特朗普内心深处的真实意图也许是希望制造不利于对方的迷局甚至乱局，并利用这一乱局渔利，这个乱局之一可能就是人民币汇率大幅波动与应对不当而失控。但是事实却是，损人也不一定利己，而且可以预计，这一意图也改变不了中国稳定汇率环境的战略定力。

期望人民币成为“人民金”

保持汇率的相对稳定是正常国际贸易的前提，是中国迈向经济大国、人民币迈向大国货币的目标，也是汇率成熟的一个重要标志。而人民币国际化进程，以及保持人民币汇率长期稳定，对保持人民币币值持续稳定提出了更高要求。

现实地来看，货币作为一般等价物的基本属性即是缘于它的价值稳定，由此才可以充当支付手段、储藏手段、国际货币，体现出它的交换价值。而货币政策作为宏观调控的重要工具之一，当政策锚定的不同目标出现矛盾时，货币币值稳定这一基本前提常常被主动或者被动地牺牲或者遭受损害。我国货币政策目标在很长一段时间内是将促进经济增长放在首要地位，而经济增长所要求的“货币适应”以及币值稳定，由于货币发行决策机制、货币生成机制等等方面的原因，常常会有意或是无意地受到漠视。通胀一般而言是货币问题，从而弱化货币购买力，在对外开放日益提升的背景之下，这种影响将很快反映在国际购买力层面，直接影响汇率稳定。人民币币值稳定在改革开放之后较长时期内面临巨大侵蚀，这一局面近年以来有所改善，国内货币政策目标正在由稳增长、促就业更多地侧重于防通胀、稳币值，一个最直观的体现是广义货币供给M2增速下降并逐步接近匹配于经济增长要求。2016年10月，以人民币加入SDR为契机，人民币币值稳定增加了一个外力推动与监督之锚，如何更好协调、匹配货币政策目标与币值稳定这一更加本源的要求，以及在人民币国际化进程持续推进过程中如何平衡货币更自由流动与币值稳定、政策独立三者之间的关系问题，将是未来金融改革与政策优化过程中需要重点考虑的基本问题。

而着眼于人民币汇率长期稳定前景，保持健康发展的国内经济基本面，是人民币币值与汇率市场“长治久安”的前提。阶段性而言，中国经济自身发展、路径演进与问题矛盾集结发生的新变化，需要处理好出现的一些新的系列挑战。这些挑战在于：中国经济新常态演进，超高经济增长不再，经济增速回落对应于传统经济引领推升的发展模式难以为继，需要寻找更高质量的增长新引擎；改革进入深水区，宏观经济增速降低对应于社会财富与福利分配正在由“帕累托改进”演变为“卡尔多”改进，增量改革边际效应递减甚至消失，存量利益结构调整中的改革风险加大，政策空间受到限制；经济社会发展过程与政策负面效应累积过程中无论总量还是结构矛盾逐渐凸显，需要有效应对与解决。当前突出的宏观总量问题有货币超发带来的结构与隐型通胀问题、房地产价格泡沫逐渐泛起的问题，而高房价作为综合性的、直观的价格扭曲信号，凸显宏观财政政策体制、机制（如土地类型限定与农村土地流转限制、中央与地方财政分权与地方土地财政机制等）、货币政策（如货币阶段应急导向下的超发）、产业政策（如行业行政准入造成的行政垄断事实存在）等等方面矛盾纠结。房价表征显示为超出社会大众阶段性收入承受能力，本质原因则是价格扭曲与许多政策的不合理性，其实不单是房地产价格，我国行业、阶层、职业与地域之间存在着的广泛价格扭曲现象等等。

笔者认为，这些矛盾的解决需要宏观货币发行体制与微观流动性活跃同时发力进行矫正，也需要一系列相应制度、机制与政策调整进行综合治理。问题推动解决、制度与机制改革优化，需要正确、科学的顶层设计以及一以贯之稳步实施推进的战略定力，如此才能保证不管外部环境如何风云变幻，人民币汇率体制也能够做到“不管风吹浪打，我自岿然不动”。

展望未来，笔者认为，建立在中国经济社会持续发展、综合国力持续增强基础之上的人民币币值稳定与广泛的可接受性，美元的前景可以作为一个参照与目标。美元在中文的通俗称呼中一直就被称作“美金”，这应该是源于四十年代布雷顿森林体系曾经将美元与黄金挂钩留下的历史记忆。事实上，美元一直是可以与黄金一道，作为国际流通、结算、储备的工具而被广泛接受与使用，除此之外，再没有另外的任一种货币有此殊遇，当然也没有其他更有实力的经济体货币进行替代或者共存。而如果人民币也能够强大到与被广泛接受被称为“人民金”的地步与程度，人民币成为最重要国际主流货币之一的国际化进程目标，才可以最终实现。但这一目标的实现，取决于坚持不懈的改革开放与不懈的努力。