政策性利率上調 貨幣政策更趨審慎

對於近期中國人民銀行中期借貸便利（MLF）、逆回購利率和常備借貸便利（SLF）利率的調升，專家表示，在錯綜複雜的國內外環境中，今年貨幣政策需要更加中性、更加審慎，要綜合運用價量工具和宏觀審慎政策加強預調微調，調節好貨幣閘門。

釋放政策信號

央行行長助理張曉慧近日撰文指出，當前我國經濟結構性矛盾仍很突出，過度擴張總需求可能進一步固化結構扭曲和失衡，加之通脹預期有所抬頭，部分領域資產泡沫問題較為嚴重，開放宏觀格局下還麵臨匯率的“硬約束”和資產價格的“強對比”。在這樣的宏觀大背景下，穩健的貨幣政策需要更加中性，更加審慎，更好地平衡穩增長、調結構、抑泡沫和防風險之間的關係，從而為供給側結構性改革營造適宜的貨幣環境，拓展時間和空間。

“2014年四季度以來連續降息降準帶來的穩健偏鬆貨幣政策環境、流動性十分充裕的態勢已基本結束，當前貨幣政策走向是朝著穩健、偏緊方向調節。”交通銀行首席經濟學家連平表示，沒有明確的信號表明未來貨幣政策會持續不斷、大力度地收緊。

方正證券首席經濟學家任澤平認為，近期政策性利率全麵上調，已在事實上加息，顯示出央行偏緊的政策態度。

天風證券高級宏觀分析師宋雪濤表示，本輪政策利率的上調說明了三個事實：一是“實際利率走廊”的上限和下限抬升了，顯然是引導資金成本上升，說明貨幣政策已事實上中性偏緊；二是隔夜期限的“實際利率走廊”變寬了25基點，說明央行對市場利率波動的容忍度在提高，市場應該以謹慎為上；三是宏觀審慎評估（MPA）不達標的中小城商行、農信社也可以借SLF，但價格高一些。

推進金融去杠杆

中金公司分析師陳健恒認為，從政策意圖來看，政策性利率上調與控制年初信貸投放過快、近期PPI上漲引發貨幣當局對通脹壓力的擔心有關。貨幣當局希望釋放一些收緊的信號來調控信貸增速和金融杠杆。

陳健恒強調，梳理央行近期的一係列行動可以看出其宏觀審慎監管的態度與意圖。量的方麵，從MPA考核廣義信貸增速，並通過資本充足率這一關鍵指標嚴格控制廣義信貸增速，到表外理財納入廣義信貸，監管表內、表外以及影子銀行體係的發展，再到關注居民房貸的絕對量以及新增量。同時，價的方麵，近期公開市場操作利率、SLF、MLF利率上調，並且對於MPA考核不達標的銀行，SLF利率上調100基點，加大對MPA不達標的懲罰力度，促使銀行放慢表內外資產增速。從全社會債務與風險、經濟增長的角度來看，如何處理全社會信貸、信貸增速所對應的經濟增長與潛在風險是關鍵；從貨幣當局的角度來看，開啟量價結合的操作，宏觀審慎的態度更為明確。

“SLF利率上調意味著利率走廊上限的提高，說明央行對利率走高的容忍度在增加，這與中央經濟工作會議明確的從穩增長轉向防風險、促改革的思路相符。”任澤平表示，央行此舉體現了去杠杆和防風險的意圖，也與近期國內PMI超預期、年初信貸增量超預期、歐美PMI與通脹攀升等因素相關。

宋雪濤認為，就資金麵而言，春節後兩三周內市場麵臨巨大的資金到期量，既有節前28天逆回購和臨時流動性便利（TLF）將到期，也有1年期MLF將到期。央行先行一步“加息”以應對流動性缺口，願意借的機構需付出更高的代價，不願意借的機構就要縮規模、壓杠杆。

對於央行一係列動作對金融去杠杆產生的效果，天風證券首席經濟學家劉煜輝指出，第一階段基本達到了效果，極端不健康的“央行信仰”和“央行綁架”被打破了，利率升上來了，套利的交易機構遑遑不可終日，恨不得趕緊脫離苦海。但第二階段才是真正複雜的技術活，要保持整個市場合理流動性、推進金融杠杆解構、構建嚴厲的金融監管體係，需要在這三者之間尋求平衡。債券去杠杆隻是金融系統杠杆清理的萬裏長征的第一步，非標融資中還存在更為複雜的杠杆結構。要真正打破剛性兌付、道德風險的信用文化，啟動一個系統風險釋放過程是回避不了的。

總基調維持穩健中性

張曉慧指出，近年來隨著外匯占款逐漸下降並轉為負增長，央行重新獲得了主動供給和調節銀行體係流動性的功能，並相應豐富和補充了流動性管理工具。央行獲得主動供給和調節流動性的地位後，需要對以流動性的“量”還是“價”為目標進行選擇。

張曉慧指出，今年將在穩中求進的總基調下，實施好穩健中性的貨幣政策，促進穩增長、促改革、調結構、惠民生、抑泡沫、防風險等重點工作的開展。“穩”主要體現在：貨幣信貸總量要穩，適應貨幣供應方式新變化，調節好貨幣閘門，維護流動性基本穩定；金融體係要穩，促進國際收支基本平衡和人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定，著力防控資產泡沫，提高和改進監管能力，守住不發生系統性金融風險的底線。

連平認為，過去貨幣政策實施工具用數量型調控偏多，未來貨幣政策調節工具將突出價格調控，但總的來說是數量與價格調節工具互相配合、互相支持。今年貨幣政策會適當向收緊方向的調節，但總的基調依然維持穩健、中性。此外，要關注美聯儲加息進程與人民幣匯率的走勢，根據市場形勢變化適時調整。

華泰證券首席宏觀研究員李超認為，貨幣政策從去年的穩健靈活適度到今年的穩健中性，就是一種邊際上的收緊，政策利率曲線全麵提升符合貨幣政策邊際收緊的趨勢。在流動性不出現明顯緊張、貨幣政策最終目標沒有大幅偏離的前提下，央行將繼續收緊貨幣來促使債市進一步去杠杆。